速盈注册-官方首页登录华立科技成立于2010年，主要从事游戏游艺设备的设计、研发、生产、销售和运营。 华立科技的业务可以拆分成两块：产品销售业务和运营服务。产品销售业务通过向 游乐场和主题乐园等客户销售游戏游艺设备和动漫IP衍生产品实现营收。运营服务 指华立科技与下游客户签订协议，约定将游戏游艺设备寄放在客户运营的游乐场所， 华立科技从该设备经营收入中收取分成款；2018年年底公司开始运营自有游乐场。 华立科技推进AI、VR、AR、5G、大数据等新技术在游艺设备中的运用，持续提升 产品设计、研发能力，打造智能游戏游艺设备，成为国内少数具有游戏游艺设备自 主开发能力的企业，截至2022年6月底，公司已拥有131项专利权、136项软件著作 权。2021年6月，华立科技在创业板上市。

　　（一）发展历程：把握政策红利，动漫 IP 衍生产品打造第二成长曲线年）：游艺行业监管较严，处于商业模式探索阶段

　　华立科技董事长苏本立有丰富的游艺行业经验。1990年，苏本立创业开设了一家街 机厅，提供魂斗罗、双截龙等经典街机游戏，后结识了Ota Toshihiro（太田俊弘， 现任华立科技董事），双方建立起长期合作关系。1995年，两人携手创业，太田俊 弘与日本IP和游戏开发公司的密切关系帮助公司打通了与日本厂商的通道。2000年， 苏总开始涉足OEM生产，代工日本厂商的游戏硬件设备。2010年，苏总成立广州华 立科技股份有限公司，攻克了游戏引擎开发的技术壁垒。公司业务覆盖了包括设计、研发、生产、销售和运营的全游艺产业链。2010-2013年，政府对游艺行业的监管力度较大。华立科技在行业发展受限的情况 下，对商业模式进行探索。2013年推出设备合作运营业务，从寄放在游乐场等下游 客户处的游戏游艺设备运营收入中收取分成款，解决了公司客户前期购买设备投入 较大的痛点。运营业务也让公司业务链向下游扩展，了解到设备运营情况的同时， 帮助公司加深了对C端消费者的需求和消费习惯的认知，有助于公司的产品升级和新 设备研发。同年，公司推出IP衍生品业务，引进了知名动漫IP机甲英雄，并与游艺 设备结合，用户付费体验游戏的同时，也会拥有相应IP的实体卡片，稀有卡片拥有 较强的战斗力，综合考虑了可玩性和收藏价值。动漫IP衍生品业务挖掘了集换式卡 牌细分市场，华立科技通过动漫游艺设备销售IP卡片获得的收入持续增长，继续丰 富了公司的商业模式。

　　2015年，文化部发布《文化部关于允许内外资企业从事游戏游艺设备生产和销售的 通知》，规范了游艺设备的研发、生产和销售。政策松口带动行业增长，根据广东省 游戏产业协会披露的广东省游艺设备营收规模和占全国的比重倒推，2016-2018年 间，我国游艺设备营收规模从128亿增长至164亿，2020年受疫情影响下滑至97亿元， 2021年市场回暖至105亿元。 业务方面，公司持续丰富IP储备，并推出IP与设备结合的新游艺产品。2015年公司 推出“头文字D”设备，2017年推出“变形金刚”游乐产品。

　　IP衍生品业务快速推进：公司2018年推出奥特曼形象动漫卡和设备，“奥特曼融合 激战”成为爆款，带动IP衍生品业务快速增长。2018年至2019年期间，IP衍生品业 务营收从4160万增长至6559万，同比增长57.7%。2020年，公司持续加码，陆续推 出“宝可梦”、“龙珠”等动漫卡通设备与配套IP卡，IP衍生品业务高速增长。2020/2021 年，动漫IP衍生品业务营收分别为6822万/1.75亿元，YoY+4.0%/+156.5%。受疫情 影响，业绩短期承压，22H1公司推出“我的世界”IP卡片机，一台设备4个位置， 支持多人共同游戏，极大增强了可玩性，产品力进一步增强。

　　公司创始人董事长兼总经理苏本立苏总深耕游戏游艺设备产业超30年，担任中国文 化娱乐行业协会理事、广东省游戏产业协会副会长，广州市番禺动漫游艺行业协会 名誉会长，曾参与制定多项行业标准。日籍董事Ota Toshihiro拥有约30年游戏游艺 设备行业经验和日本IP游戏公司的丰厚资源；日籍副总经理Aoshima Mitsuo曾任职 于日本游艺设备龙头企业世嘉（SEGA）株式会社和大型购物中心永旺幻想，对上 游设备制造、IP获取，下游产业渠道拓展、游艺厅运营有着深入的理解。董事兼副 总经理苏永益、刘柳英皆具有丰富的游戏游艺设备行业经验。2021年年报显示，截至2021年12月31日，公司总员工人数502人，生产人员103人， 占比20.5%；研发人员35人，占比7.0%；销售人员46人，占比9.2%；运营服务人员 231人，占比46.0%；管理人员63人，占比12.5%；财务人员24人，占比4.8%。

　　股权架构来看，管理层持股比例高。根据公司财报披露，公司前十大机构投资者分 别为：华立国际持有44.03%、阳优科技持有5.83%、盛讯达持有4.63%、致远投资 持有3.28%、鈊象电子持有2.91%、苏本立持有2.60%、富诚海富通资管持有2.50%、 陈应洪持有1.98%、粤科新鹤持有1.79%、周斌持有1.63%。前十大股东持股合计 71.18%。其中，董事长苏本立通过苏氏创游间接持有公司26.23%股份，合计持有 公司28.83%股份，持股比例高；鈊象电子（IGS）是上游供应商，持有公司2.91% 股份；日籍董事Ota Toshihiro通过华立国际持有公司10.17%股份。

　　产业链看，游戏游艺行业的上游是IP授权方和软件研发商，IP授权方通过授权IP一 次性获得收入，基本不参与后续游戏的实际销售；软件研发商在拿到IP授权后，围 绕IP形象设计、研发游艺机和配套的游戏软件。中游是游艺设备生产商，主要负责 购入IP套件并投入生产，部分公司也具备自研能力，兼具软件研发商身份，游艺设 备生产商的代表公司有日本的万代南梦宫和科乐美，以及国内的华立科技、世宇科 技等。下游是从生产商购入游戏游艺设备的门店运营方，经营范围覆盖主题公园、 城市综合体和游乐场等线下场所。国内游戏游艺机产业起步较晚，消费者需求持续增长。中国游戏游艺设备行业起步 时间较晚，20世纪80年代首次从香港进入大陆沿海地区，并向内地城市逐步渗透。 需求端看，改革开放以来，国民经济水平迅猛发展，居民可支配收入稳定增长，根 据国家统计局的数据，2021年，我国人均可支配收入达到35128元，同比增长8.1%。 随着消费结构不断优化升级，居民的精神文化消费需求增加。根据国家统计局，2020 年，中国文创产业增加值达44945亿元，在GDP中占比为4.4%，相较2012年的3.4% 提升了1pct。

　　居民对娱乐消费的需求带动了线下娱乐场所的繁荣。从游艺厅成立日期看，2015年 政策端对游戏游艺行业解禁后，全国游艺厅数量迎来井喷，2016-2019年年均游艺 厅企业成立数量均在2000家以上。受到疫情影响，2021年新成立游艺厅企业数量下 降至947家。根据企查查数据，截止2022年8月，全国存续游艺厅共计7909家。国内 游艺厅一般依托租赁商业综合体、购物中心的门面经营，根据研观天下统计，2021 年全国新开购物中心数达到547家，同比大幅反弹36%，线下娱乐消费场景的增加带 动对游艺设备的需求增加。

　　游戏游艺设备的营收与线下室内外游乐场所的运营有直接关系，商业综合体的转型 升级带来游戏游艺设备市场空间。随着线上消费业态的发展成熟，叠加疫情影响， 线下商业综合体的人流量受到影响，开始吸纳KTV、密室、游乐场等更多元化的娱 乐形式，以吸引更多人流。近年来，万达、永旺等商业地产巨头相继开创万达宝贝王、永旺幻想等自有品牌从事连锁游乐场运营业务，截至2021年底，万达宝贝王门 店数达到340家，大玩家门店数也超过300家，根据永旺幻想财报，截至2022年2月， 共计在中国开设199家直营门店。 供给端看，市场规模持续增长，广东省产业集群。全国游戏游艺设备行业销售收入 在疫情前增速较快，2019年后因为疫情出现了负增长。2020年，全国游戏游艺设备 行业市场规模为97.5亿元，同比下降32.34%。随着国内疫情防控稳中向好，形势整 体稳定，2021年的游戏游艺设备行业销售收入回暖。由于产业惯性和区域政策优势， 游戏游艺产业公司主要集中在广东省。根据广东省游戏产业协会披露，2021年，广 东省游戏游艺设备营收规模达103.7亿元，同比提升8%，占全国总规模的98.6%。

　　从参与者看，玩家众多，市场分散。由于游戏游艺设备中很多常规产品如娃娃机、 弹子机等技术门槛不高，吸引了众多中小型企业进入，根据华经产业研究院，相关 企业数量超过2000家。华立科技作为行业头部企业、首家国内商用室内游戏游艺设 备行业上市公司，根据世宇科技招股书披露，2019年华立科技的市场占有率约3%。

　　上世纪80年代游戏游艺设备从香港传入内地后，街机厅迅速起量，开遍大街小巷。 一方面，街机厅恶性事件频发；另一方面，大量未成年人沉迷街机游戏。为了治理 游戏厅的种种乱象，国内政策对游戏机产业一度禁止，2013年后逐步放开。2000年， 政府出台《关于开展电子游戏经营场所专项治理意见的通知》，规定任何企业、个人 不得再从事面向国内的电子游戏设备及其零、附件的生产、销售活动。2013年，政 府在上海自由贸易试验区开展试点，允许外资企业从事游戏游艺设备的生产和销售， 但需要通过文化主管部门审查才可面向国内市场销售。 2015年后，游戏游艺设备产业解禁，政策端近年来对游戏游艺设备行业进一步做了 规范，推动行业健康发展。2015年，《文化部关于允许内外资企业从事游戏游艺设 备生产和销售的通知》发布，宣告长达15年的“游戏机禁令”被彻底破除，国内企 业通过内容审核后都可以生产销售游戏游艺设备。之后政府加大了对合法合规的游 戏机产品的支持力度，进一步简化审核流程，改善对娱乐场所管理。2018年12月26 日废止了禁止进口游戏机的文件，从此在市场准入的层面上，通过内容审核的游戏 游艺设备的生产销售被彻底放开。2021年“十四五”规划中明确表示“实施文化产 业数字化战略”，“壮大数字创意、网络视听、数字出版、数字娱乐、线上演播等产 业”。国家及政府相关部门鼓励游戏游艺设备生产企业积极引入体感、多维特效、虚 拟现实、增强现实等先进技术，加快研发适应不同年龄层，益智化、健身化、技能 化的游戏游艺设备。三、集换式卡牌：国内蓝海市场，IP 影响力加成

　　集换式卡牌（TCG，Trading Card Game）是一种以收集卡牌、卡牌对战为核心玩 法的卡牌，具有稀有性、收藏性等属性。卡牌发行商为卡牌赋予不同的属性、战斗 力、稀有度等特征，牌包中稀有度越高的卡牌抽中概率越低，类似抽盲盒的方式使 得卡牌收集具有一定的不确定性和更高的收藏价值。玩法方面，玩家既可以收集卡 牌，满足收集欲望；也可以设计策略组合套牌，与其他玩家对战、博弈。此外，由 于部分卡牌的稀缺性，玩家间可以相互进行卡牌交易，形成活跃的二级交易市场， 进一步提升卡牌流通价值。类型来看，根据载体不同，我们将集换式卡牌划分为三种类型：纯线下的桌游、与 游艺设备绑定的实体卡片、纯线上的电子游戏。集换式卡牌发展历程较长，传统的 集换式卡牌以纯线下实体卡片对战、交易、收藏的模式为主，代表性卡牌包括《游 戏王》、《万智牌》等。由于热度较高，包括《游戏王》、《宝可梦》在内的经典TCG 桌游都推出了手游，但纯线上模式如果开放玩家间交易卡片，当玩家无法获得目标 卡牌将会选择进行交易而不是购买卡包，很容易伤害游戏的战力平衡和经济系统，进而影响游戏体验和生命周期。因此，电子游戏中都将“Trading”这一功能割舍， 仅保留收集卡牌、卡牌对战的功能，变为CCG卡牌（Collectible Card Game）。华 立科技是行业内少有的将线下游艺设备与卡牌结合的公司，将游戏对战迁移到机器 上进行，可玩性和沉浸感向线上游戏靠拢；实体卡片的形式则保留了卡片的收藏价 值、线下交换卡牌的社交价值和二级市场交易价值。 国内TCG蓝海市场有待开拓，市场规模高速增长。从B端批发市场规模看，根据云 涌控股招股书中引用的弗若斯特沙利文数据，中国内地集换式卡牌的批发价值从 2015年的1.51亿港币，增长至2021年的8.44亿港币，2025年预计达到17.65亿港币。 中国台湾市场与内地相接近，在2021年达到8.17亿港币。港澳地区、东南亚地区分 别为2.98、4.52亿港币。

　　早期中国动漫、玩具市场受日本影响较深，对标日本来看，作为全球动漫、游戏文 化输出大国，日本集换式卡牌市场起步较早，拥有大量具备全球影响力的大IP。1999 年，KONAMI获得游戏王IP版权后，推出了游戏王卡牌，迅速风靡全球，根据KONAMI 披露，游戏王卡牌截至2011年3月累计销售251.8亿张，获得“世界销售最多的集换 式卡牌”吉尼斯世界纪录。此外，日本还是经典IP奥特曼的发源地，1996年拍摄的 《迪迦奥特曼》于2004年引入中国，至今仍然受到中国青少年的热捧，奥特曼IP经 久不衰的热度为后续中国奥特曼IP卡牌的兴起和TGC的迅速起量奠定了夯实的IP受 众基础。

　　日本集换式卡牌在玩具市场的渗透率持续提升。根据日本玩具协会披露数据，日本 2015年玩具市场达8006亿日元，2021年为8946亿日元（按日元：人民币=1：0.05 汇率折算约447亿元人民币），市场较为成熟，增量空间不大，2015~2021年6年CAGR 为 1.87%，略高于同期日本GDP CAGR（1.79%）。日本玩具市场主要包括游戏、 集换式卡牌、IP授权角色、车辆玩具、益智类、杂货等。其中，根据华经产业研究 院，纸牌游戏和集换式卡牌市场规模2021年增长至1782.5亿日元（约90.1亿元人民 币），同比增速为45.8%，占比达19.9%，是日本玩具市场中占比最大的一类。

　　中国玩具市场发展看，增速较快。根据华经产业研究院，2021年中国玩具市场规模 同比增长9.6%至854.6亿元人民币。根据日本玩具协会数据显示，2021年日本人均 玩具消费高达355.9元人民币（同上，按汇率折算），中国人均玩具消费仅为59.3元， 不足日本的六分之一，存在较大增长空间。

　　根据敏感性测算，若保持2021年中国人均60元左右的玩具消费支出，纸牌游戏&集 换式卡牌在玩具市场中的渗透率提升至与日本同一水平的20%，则中国纸牌游戏& 集换式卡牌市场规模将达到170亿元人民币；若人均消费支出提升至100元，渗透率 提升至20%，则纸牌游戏&集换式卡牌市场规模将达到282.5亿元。无论从集换式卡 牌渗透率还是人均消费来看，中国集换式卡牌市场都是一个前景十分广阔的蓝海市 场。

　　类似盲盒的逻辑，IP属性能够为卡牌带来更高的热度和收藏价值加成。依托动漫、 游戏等在玩家中沉淀的粉丝基础，游戏王成为全球最畅销的线下集换式卡牌，线上 集换式卡牌则以《炉石传说》为代表，展现出了IP的持久性和影响力。《游戏王》是 1996年内高桥和希连载的漫画，1998年由东映动画制作并推出27集动画，1999年 KONAMI获得授权，开发游戏王TGC，按稀有性分为多达20类卡牌。借助IP的全球 影响力，卡牌从日本销往东亚、欧美等全球市场，销量多年来持续增长。截至2011 年3月底，累积销量达251.8亿张，获吉尼斯认证全球最畅销交易卡。截至2021年底， 累积销量超过350亿张，仍然是全球最畅销的集换式卡牌。持续推陈出新延续了IP生命力。可玩性看，一方面，游戏王不断推出新卡牌，让玩 家创造出更灵活多变的对战策略，提升对战的可玩性；另一方面，通过全球比赛、 改编手游等形式，横向拓展卡牌影响力和受众群体，IP生命力得到进一步加强与延 续。收藏价值看，二级市场交易活跃，根据骏河屋（日本最大的二次元中古店）网 站数据，平台游戏王卡牌在售约4.5万个商品，最贵的卡牌是1999年发行的青眼白龙， 售价298万日元（折合人民币约15万元）。2021年5月24日，ebay上成交的黑魔导少 女价格为250美元，死灵骑士为2.5万美元；2021年6月21日，司法拍卖的一张游戏 王青眼白龙金卡竞价到8700万元，拍卖由于涉及恶意竞拍而被中止，但游戏王卡牌 的IP热度仍然可见一斑。

　　线上OCG虽然割舍了玩家间卡牌交换的环节，但多人在线游戏天然的社交属性补齐 了游戏在社交方面的能力，与线下集换式卡牌游戏的核心玩法和价值无限接近。无 论是线上还是线下，都证明了集换式卡牌的核心玩法对玩家具有强烈、持久的吸引 力，尤其是头部大IP游戏，往往具备较长的生命周期和稳定的盈利能力。 全球IP热度来看，IP衍生品（电子游戏、影视作品、周边产品等等）能够为IP注入 新的热度，形成良性循环。根据Wiki百科，截至2021年底，宝可梦以1100亿美元的 收入占据全球IP收入排行榜第一，其中，衍生品收入（包括卡牌销售）为828.1亿美 元，占比达75%。游戏王IP位列21名，卡牌收入96.4亿美元。在中国热度较高的奥 特曼IP排名63，收入达到83.2亿美元。

　　IP授权方面，由于头部IP大多是海外IP，国内头部集换式卡牌公司拿到正版IP授权 主要存在两种形式：（1）获得某一领域的IP授权，可以自行开发或找第三方制作人 研发IP相关产品：以卡游为例，万代南宫梦将奥特曼IP版权的大陆地区总代理权授 权给新创华，新创华将奥特曼IP在卡片上的使用权授权给了卡游。因此，卡游可以 自行研发和生产奥特曼IP相关的卡牌产品，如代表性的《宇宙英雄奥特曼》，在中国 内地发售。（2）获得独家采购权，从日本公司直接采购卡片进行售卖，不可自行开 发IP相关产品：以华立科技为例，华立科技从万代南宫梦获得在国内采购、销售《奥 特曼融合激战》设备+卡片的独家授权。 华立科技拥有截至2021年底全球IP收入排行第1、6、15、21、63位的宝可梦、马里 奥、龙珠、游戏王、奥特曼等头部大IP的游戏机+卡片销售权，未来IP价值变现可期。

　　国内集换式卡牌市场并未形成垄断格局，主要参与者有卡游、集卡社与华立科技， 三者凭借自身独特的优势进行错位竞争。（1）卡游与国内外IP授权合作超50项，旗 下产品分为收藏卡与竞技卡。知名IP卡牌有英雄对决、宇宙英雄奥特曼、斗罗大陆、 哈利波特，奥特曼官方IP授权构筑公司强竞争壁垒。销售方面，卡片销售价格便宜， 渠道便捷，方便青少年受众群体购买。官方售价奥特曼典藏版一包（5张）1.2元， 哈利波特典藏版一包（5张）10元，销售渠道有天猫、京东、线下校园店等，根据不 同版本类型不同。（2）集卡社是杰森动漫旗下品牌，以顶尖动漫IP为核心，推出收 藏卡牌与竞技收藏卡。从IP授权看，主要定位国内IP，版权难度低，竞争壁垒较低， 知名IP卡牌有全职高手、斗罗大陆、秦时明月、斗破苍穹等。斗罗大陆一包（3张） 1元，斗破苍穹一包（5张）11元。（3）华立科技的卡片与游艺设备深度绑定，如前 所述，结合了线上、线下游戏的优势，错位竞争。同时，公司获得包括奥特曼、宝 可梦在内的多款全球大IP国内销售权，与版权方合作关系稳定。售价方面，卡片的 平均价格远超卡游与集卡社的卡片。四、华立科技：基石业务稳健，动漫 IP 衍生品业务构筑第二增长极

　　华立科技主要从事游戏游艺设备的设计、研发、生产、销售和运营，业务主要涵盖 产品销售和运营服务。其中，产品销售包括游戏游艺设备销售和动漫IP衍生产品销 售，运营服务主要包括设备合作运营和游乐场运营。

　　游戏游艺设备销售主要包括满足用户娱乐、亲子、动漫文化、儿童益智、体育健身 等需求的产品。公司借助完整产业链的优势，把握终端客户群体需求，不断推进产 品创新和设备升级，融入新技术和IP属性，提供更贴近消费者需求的动漫文化、时 尚体验、体育竞技游戏产品。 2021年，游戏游艺设备销售收入3.03亿元，同比增长14%，占总收入的48.3%。 2022H1，游戏游艺设备销售收入1.19亿元，同比增加20%，主要受益于海外市场的 恢复。考虑到游艺设备，尤其是中低端的娃娃机等设备同质化严重，以价格战为主， 公司于2018年-2020年间主动调整产品结构并创新商业模式，逐渐减少技术含量低、单价低、毛利率低的产品类型，聚焦优势品类模拟机的研发发行，出货量有所下降。 游艺设备占比看，公司的优势项目模拟体验类（模拟机）出货量占比逐年提升。2021 年游艺设备出货量达到6866台，同比增长9.17%，显示出疫情后线下游艺市场需求 复苏；平均销售单价为4.41万元，同比增长4.85%。

　　渠道端看，覆盖渠道范围广泛，老客户合作关系稳定。2018-2021年，华立科技的 前五大客户销售额合计占营业收入比分别为32.15%/27.13%/32.17%/23.34%，客户 集中度较低。同时，大玩家、乐的文化、永旺幻想、风云再起连续三年均保持为前 五大客户，客户关系稳定。根据公司业绩会，截至2021年8月，华立科技游戏游艺 设备销售渠道覆盖超1.1万家，在全国约2.8万家游乐场中覆盖率接近40%，在全国约1.5万家连锁游乐场中的覆盖率高达73%，渠道优势显著，是众多海外优质产品进 入国内市场的首选发行平台。

　　IP 价值看，公司作为国内最大的游艺设备发行平台，独家 IP 链条优势显著。近年来， 随着消费群体版权意识提高，国内游戏市场正在加速淘汰山寨产品。为了打造多元 化游艺产品矩阵，公司加快引进全球知名 IP 套件资源。公司外购 IP 套件生产产品 收入占比较高，2018 至 2020 年分别为 73.45%、79.49%和 80.01%。2018 至 2020 年，公司采购套件金额占采购的比重分别为 39.19%、45.37%和 31.85%。公司套件 采购的主要供应商为 IGS、SEGA、BANDAINAMCO、NPGLTD.等国际文化娱乐巨 头，集中度较高。2018 至 2020 年公司向前五大套件供应商采购套件金额占套件采 购总金额比例分别为 91.40%、94.17%和 95.43%。公司凭借在行业内多年的积累， 与 Microsoft、Bandai Namco、SEGA、Raw Thrills、IGS 等全球知名游戏企业建立 了战略合作伙伴关系。目前公司已获得了多款 IP 在游戏游艺设备领域的全球或区域 代理权，包括属于游戏游艺设备业务的《马力欧》、《变形金刚》、《头文字 D ZERO》、 《火线狂飙》等。另一方面，公司始终坚持自研 IP。公司自主研发完成“雷动”竞速系列产品，受到 国内外客户和消费者喜爱，已成为行业内知名的竞速产品 IP，并获得国际游戏游艺 产业巨头 SEGA 认可，由 SEGA 代理销往国外。自研 IP 的成功也体现出公司的技 术研发优势。

　　公司是国内少数具有游戏游艺设备自主开发能力的企业。迎合产业升级趋势，新兴 技术护航产品创新。公司把握终端客户群体需求，促进产品的设计、研发，并对原 有设备进行升级，不断推出新款游戏游艺设备，产品竞争力持续提高。2021 年，公 司销售设备产品涉及 AR、VR、5G 技术的收入合计 1.24 亿元，同比增长 34%，占设备产品销售收入的比例从 2018 年的 14.58%上升至 2021 年的 41.12%。公司通过 采购 VR 眼镜集成应用在竞速类产品中，用以增强体验感；通过使用 AR 虚拟技术， 打造沉浸式体验交互，增强设备的娱乐性；通过利用 5G 技术高速率、低延时的特 性增强设备的可视化、互动性。公司以市场需求为导向，始终注重研发创新。公司推进 AI、VR、AR、5G、大数据 等新技术的应用，持续提升产品设计、研发能力，优化生产制造工艺，打造智能游 戏游艺设备。游戏套件作为游戏游艺设备的核心部件之一，主要包括了游戏界面和 场景等内容，公司虽然采购了大量 IP 套件，但游戏游艺设备与其他游戏娱乐存在较 大差异，更加注重互动体验和感官享受，其需要运用声、光、电、机械、控制等多 学科领域技术，只有掌握相关核心技术才能在采购套件后开发出符合市场需求的产 品。截至 2022 年 6 月底，公司已拥有 131 项专利权、136 项软件著作权，在国内 成为少数具有较强自主设计开发能力的企业，获颁《2019-2020 年度国家文化出口 重点企业》证书。

　　动漫IP卡牌业务设备加速投放，构筑第二增长曲线。公司敏锐捕捉到了Z世代的IP 热潮，深度融合近年火爆的“盲盒”玩法。动漫IP衍生产品主要通过向游乐场门店 投放动漫卡通设备并向门店销售动漫IP衍生产品获取收入，消费者每次使用动漫卡 通设备时均可抽取一张实体卡牌。 IP价值在卡片机业务上得到了更大的体现，IP独家授权加持，动漫IP衍生产品在华 立科技营收中的贡献逐年增加。公司凭借在行业深耕30年的优势，与万代南宫梦、 XBOX、KONAMI、IGS、SEGA等全球知名公司合作，并取得了宝可梦、奥特曼、 我的世界等全球知名的头部IP的国内卡片机独家采购和销售权。2018年推出奥特曼 融合激战设备，带动了奥特曼形象卡牌销量的快速上升，2020年带来了4168.02万 的收入，占IP衍生收入的61.1%。2020年公司又引入了超级龙珠形象卡片和宝可梦 形象卡片，收入分别为630.22、391.27万元。代表产品看，华立科技推出的《奥特曼融合激战》率先打开卡片机市场。玩家每局 游戏投入6-12个游戏币，并随机获取一张卡牌，扫描条形码战斗，战斗玩法设计简 单，一局时间很短，更适合年纪较小的青少年上手。卡牌按照适配的设备版本不同， 分为四个版本，同时按照稀有度分为6种属性不同的类型，越稀有的卡牌战力越强， 提升卡牌获取的随机性，吸引玩家不断开新局获取新卡牌。奥特曼IP和卡牌稀缺性加持，加上卡牌牌面设计的精美度、丰富度都较为优秀，卡牌的收藏价值得到凸显。 从闲鱼等二手交易平台看，奥特曼金卡（UR卡，稀有度最高、属性最强的卡）交易 价格能翻五倍，卖到30元以上的价格。由于面向低年龄段的未成年人，奥特曼融合 激战的收藏价值高于其可玩性。

　　基于奥特曼融合激战的成功经验，华立科技在2020年拿下全球IP收入榜第一的宝可 梦IP在国内的独家设备采购与销售权，推出宝可梦加傲乐游艺机，加强可玩性。价 格方面，宝可梦加傲乐一次游玩花费8-15币不等，略高于奥特曼融合激战，可玩性 有所提升，玩法为对战捕获与立刻捕获（跳过战斗），最多连续捕获9次。更多玩家 会选择对战捕获，游戏趣味性高。2020年宝可梦卡牌销售获得391.3万元的收入。宝 可梦与奥特曼同样在玩法上难度较低，一局时间不长，对青少年友好，靠可爱的画 风、精美而多元的卡片系列吸引玩家持续投币。

　　加傲盘（即实体卡片）设计精美，包含元素众多，无论是收藏属性还是游戏属性均 较高。同时捕获高星宝可梦存在一定的概率，玩家为了获得某些更稀有的宝可梦， 会多次投币复购。根据加傲乐机器推出顺序，宝可梦加傲乐卡牌分为七个版本，每 台机器只能读取特定版本的加傲盘，线下小学生之间互相“攀比”卡牌的稀有度与 收集度，形成强社交氛围。星级较低的卡牌玩家可能会直接丢弃，但高星级却十分 稀有，咸鱼、淘宝中5星卡售价25-100元不等，二级交易市场活跃。

　　2022年，公司卡片机业务继续迭代升级，推出4个位置的《我的世界：地下城 ARCADE》，大幅提升游戏本身可玩性的同时，多人合作模式也增强了社交属性，提 升玩家粘性。华立科技与《我的世界》开发商Mojang Studios、Raw Thrills和PlayMechanix深度合作，于2022年1月25日联合推出首款正版IP卡片街机版动作冒险类 游戏《我的世界地下城ARCADE》。相较原版游戏，街机版更为简单直接，注重战斗 体验。截至22年6月底，《我的世界地下城ARCADE》国内投放约300台（1200个位 置）。 我的世界最多允许4人组队共同探险杀怪，卡牌分为近战、远程、护具、宠物或皮肤 五类，增强玩家间的协作性。玩家控制人物不断闯关升级，解锁更高难度，在打怪 刷宝的过程中能够享受到游戏爽感和成就感，吸引玩家反复、持续停留在游戏中。 根据部分玩家测评，默认难度下玩家第一次打通整个剧情的时间大约需要6个小时， 之后系统会解锁更高的冒险难度。

　　玩法的复杂度提升，能够满足高年龄段玩家的需求，很好地承接了自《奥特曼融合 激战》成长起来的一批玩家，并实现受众年龄层的突破。同时，游戏内容的大幅充 实，延长了消耗时长，提升玩家粘性和复购，带动卡片机营收的进一步增长。 连续两款爆款产品的推出，带动动漫衍生产品业务的高速增长；《我的世界》将接棒 增长。2021年，动漫IP衍生产品销售收入1.75亿元，同比增长157%，占总收入的 27.9%。2022H1，动漫IP衍生产品销售收入0.58亿元，同比下滑30%，收入下滑主 要是因为疫情之下，游乐场经营时间都受到不同程度的减少。根据公司财报，2021 年公司动漫卡通设备投放累计数量10098台，同比增长45%，触达全国 32 个省（自 治区、直辖市），覆盖2053家游乐场门店，同比上升114%，所投放设备的台均产出 达到1.73万元/台，同比上升77%。疫情形势稳定后，现有设备的开机率以及运营效 率将有较大修复空间，动漫衍生产品业务业绩修复确定性大；同时，新IP的推广、 设备在终端门店投放渗透率的提升，将在中长期持续支撑该业务收入的增长。

　　通过打造强IP属性的收集式卡牌产品，可以大大提高用户游艺消费的忠诚度和回购 率。卡片类产品迭代迅速，且销量与联动动漫卡通设备高度绑定，公司通过加快热 销产品动漫卡通设备的投放，带动相关卡片销量大幅提升，同时适时回收换代产品 机型，降低摊销成本。奥特曼、宝可梦等销售价格更高的卡片带动张均价格上升至3 元，显示出IP衍生产品价格对于业务增长的支撑性作用。由于与线下游乐场客户具 有高度互补性，受到客户的广泛认可：公司只向门店收取动漫 IP 形象卡片的销售 收入，消费者为获取卡片的消费金额均属于游乐场客户，公司不参与分成衍生产品， 也不向游乐场收取任何费用。

　　成本方面，卡牌采购价稳定，毛利率较高。2020年奥特曼、宝可梦、超级龙珠的采 购价分别为1.77、2.3、1.77元，售价分别为2.3、3.1、2.4元，毛利率在30%左右。 且公司与供应商达成长期合作关系，所签订的合约自动续约，保证了采购价格的稳 定性，与IP方的密切协作形成公司IP卡牌业务独有的竞争优势。

　　动漫衍生品业务处于高速扩张阶段，成为第二增长极。22H1，公司又推出全新产品 《我的世界地下城ARCADE》，产品的亮点在于一台设备四个位置，极大增强了可玩 性和玩家粘性，根据公司财报，截至22年6月30日，已投放约300台，折算约1200 个位置，预计今年、明年将会持续放量，进一步推动业绩在疫情后反弹。公司通过 不断拿下头部大IP合作，持续推出新品，逐步培养用户心智，承接成长起来的留存 用户不断提升的需求，并吸引更广泛的受众群体，持续扩大市占率，提升品牌影响 力。

　　设备合作运营业务指公司与下游客户签订协议，将设备寄放在客户运营的游乐场所 之后，每月对合作设备收入的分成比例一般为50%。这一合作模式既减轻了下游客 户的初期投资，又帮助公司加快提升市场占有率，从而实现和线下运营商的深度绑 定；同时，通过触达更多的终端用户，公司获得了更为丰富的用户数据，得以更好 分析用户需求并迭代产品，提升产品竞争力，形成“研发支持销售，销售引领运营， 运营促进研发”的良性循环。 与产品销售业务不同，该项业务收入受合作方运营能力等因素影响的程度更大，反 映在受疫情冲击最严重的2020年，公司设备合作运营业务收入同比下降27%，投放 的合作运营设备的台均收入同比下降22%。2021年，设备合作运营业务实现收入0.31 亿元，同比小幅增长10%，占总收入的4.9%；2022H1设备合作运营业务收入0.12 亿元，同比下滑29%。

　　游乐场运营业务是指公司通过在商业综合体直接经营游乐场所的服务，于终端用户 向游乐场购买并消耗游戏币后确认收入。国内商业地产商希望通过引入游乐场以汇 聚客流，华立与粤海、永旺、万科、绿地等大型商业地产公司建立良好合作关系。 通过自营游乐场，既能向下游客户展示产品及经营模式，又能吸引潜在投资者进入 游艺行业。此外，自营游乐场业务帮助公司打通产业链闭环，触达C端消费者，了解 游戏内容的反馈、用户画像、客群消费习惯等一手数据，更好地支撑其他业务的发 展。 自营游乐场拓展公司业务边界，打造线下社交爆款场景。公司深耕深化游戏游艺产 业链，业务涵盖游戏游乐设备上游的研发、设计与中下游的销售和运营，不断探索 游乐产业的价值边界。自 2013 年起，公司便开始探索设备合作运营模式；2018 年 末，通过收购广州科韵，开始布局自营游乐场。截至 2021 年末，公司已经拥有 13 家自营游乐场门店，初步建立起以广州为圆心，辐射东莞、佛山、江门等周边城市 的自营游乐场布局雏形。此外，公司还在上海开设了合作运营门店，但由于疫情 3 月底开始关停，预计随着防疫措施逐步常态化和暑期旺季的到来，游乐场运营业务 将逐步复苏。与设备合作运营服务不同，自营游乐场使公司对于服务水平和经营管理能力拥有较 高可控性，抗风险能力更强；经营水平提高和产品创新，将带动经营效果提升。2021 年，游乐场运营业务实现收入1亿元，同比增长77.71%，占总收入的15.9%；场均 收入为767.7万元，同比增长50%。2022H1受疫情影响，公司放缓游乐场运营业务 扩张速度，未新增自营游乐场，营业收入0.46亿元，与去年同期持平。

　　短期增长受疫情影响，疫情形势稳定后将有确定修复。2018-2020 年公司营业收入 分 别 为 4.48/4.98/4.25 亿 元 ， YoY +16%/+11%/-15% 。 归 母 净 利 润 分 别 为 0.31/0.60/0.44 亿元，YoY -12.2%/+90.6%/-28%。随着疫情影响减弱，游戏游艺设 备销售及游乐场运营业务得到恢复，公司收入及净利润回归快速增长态势。2021 年，公司实现营业收入 6.27 亿元，同比增长 48%，实现归母净利润 0.53 亿元，同比增 长 20%。2022H1 受疫情反复影响，部分游乐场多次暂停营业，节假日消费人流减 少。营业收入 2.57 亿元，同比增加 3%；归母净利润 0.03 亿元，同比下降 91%。 下半年疫情及宏观经济好转，经营利润有望修复。海外业务逐渐回暖，海外新品受欢迎。2021 年，华立科技中国内地业务实现收入 5.77 亿元，同比增长 44%，占营业收入比例为 92%；境外实现收入 0.5 亿元，同比 增长 226%，占营业收入比例为 8%，同比提升 4pct，体现海外市场疫后复苏回暖， 线，境外收入占比提升至 19%，为历年最高。主要受 益于海外市场恢复，海外市场，特别是欧美市场对游戏游艺设备的需求强劲，新推 出的《狂野飙车 9 竞速传奇》深受海外消费者喜爱，产品有望持续放量，海外游艺 设备销售同比大幅增长 468.52%。国内游戏游艺设备销售较去年同期有所下降，主 要因疫情防控，部分游乐场暂停营业，下游游乐场采购设备意愿放缓所致，随着下 半年疫情防控措施的逐步放开旺季来临，国内游乐场游戏游艺设备采购需求有望恢 复正常。

　　收入结构：业务布局多元化加深，游戏游艺设备销售业务成熟稳定，动漫 IP 衍生产 品贡献新增长点。游艺设备销售是公司基本盘，但随着多元布局的不断深化， 2018-2022H1 设备销售收入占比从 79%下降至 46%。动漫 IP 衍生产品业务增长快 速，拉出公司第二条增长曲线%。2021 年收入同比增长 157%至 1.75 亿元，2022H1 受疫情影响收入占比有所下滑，但仍 然保持 20%以上。同时公司积极延伸产业链至下游运营服务，运营服务收入合计占 比在 2018-2022H1 年间由 7%扩大至 23%。其中游乐场运营业务自 2018 年底公司 收购广州科韵后快速发展，2022H1 收入占比达 18%。

　　疫后公司毛利率企稳，动漫 IP 衍生产品毛利水平较高。受益于公司主动调整设备销 售产品结构，提升高毛利率产品收入占比，以及高毛利率的动漫 IP 衍生品收入占比 持续扩大，2018-2019 年公司总体毛利率呈现小幅提升，分别为 31.2%/31.5%。 2020-2021 年受疫情影响，游艺设备销售、游乐场运营、合作运营业务毛利率均有 下滑，2021 年毛利率下滑至 27.69%，随着从疫情影响中逐渐恢复，公司毛利率逐 渐企稳。2022H1 再度受疫情影响，毛利率下滑至 22.18%，其中 2022H1 奥特曼与 宝可梦等卡片机毛利率较高，分别为 35%与 40%，随着我的世界的推出，动漫 IP 衍生产品的高毛利率有望带动整体毛利率的上升。

　　从竞对来看，华立科技的毛利率与奥飞娱乐、SEGA 等同类型游艺设备厂商较为接 近，动漫 IP 衍生产品的高毛利有望进一步拉升整体毛利率。奥飞娱乐以影视 IP+玩 具起家，疫情影响线 年初开始自建盲盒生产线， 并布局亲子游乐场，随着资产变重，叠加原材料成本浮动，2021 年毛利率同比下滑 5.08pct 至 26.26%，低于同期华立科技的 27.69%。SEGA 主营业务与华立科技较 为接近，以游艺设备起家，不断提升自研能力，20 年将街机运营业务转让，SEGA 只负责街机游戏的设计，将重心转向毛利率更高的电子游戏业务，毛利率趋稳，2021 年毛利率为 32.2%。泡泡玛特以自创 IP 潮玩+盲盒为主要卖点，品牌溢价+盲盒属性 创造较大利润空间，叠加以外包为主的生产模式，毛利率较高。专注于集换式卡牌 游戏、游戏机及主机游戏分销的云涌公司，受游戏机业务拖累，毛利率较低，仅 20% 左右，公司对集换式卡牌分销单一业务的依赖程度高，毛利率较难提升。相比之下， 华立科技业务模式多元，传统游艺设备业务毛利率稳定，韧性较强，公司自生产、 自组装设备的模式使得整体资产重于泡泡玛特，但参考泡泡玛特盲盒属性和 IP 加成 带来的高定价，华立科技的卡片机业务有望创造更大利润空间，叠加疫情后游乐场 业务的逐步复苏，公司整体毛利率有望企稳回升。

　　疫后稳增长，企业增销扩产，费用率短期提升。2018-2020年，华立的销售费用率 和管理费用率持续下滑，2021年有所反弹，销售费用率同比提升1.34pct至4.79%， 管理费用率同比提升0.95pct至6.15%。2021年，研发费用同比增长41%至0.17亿元， 研发费用率2.75%，体现公司稳步增加研发投入，巩固技术壁垒。2022H1在疫情影 响下，收入增长受限，销售费用率、管理费用率、研发费用率均有所上升。分别达 到8.95%、17.46%、4.99%。

　　公司回款顺利，现金流充裕，上市募资补充货币资金。2021年，公司账面货币资金 为人民币1.25亿元，同比增长172%，主要系收回货款影响。同时公司应收账款没有 大幅增长，公司销售回款较为顺利。整体看来现金流充足，上市募资亦为公司补充 流动资金8000万元，为公司后续的业务扩展提供了坚实的基础。华立科技2021年经营性现金流净额较上年同期小幅增加至0.45亿元，主要受到公司 本期销售规模扩大，收款增加影响。公司投资性现金流净额在疫情后一度缩窄至-0.52亿元，于2021年扩大至-1.03亿元，主要由于疫情常态化防控后公司扩大投资，增加 终端门店及对外投放设备的影响。公司2021年融资性现金流净额较上年大幅增加至 1.4亿元，主要系公司本期收到首次公开发行股票募集资金冲减偿还银行借款后的净 流入影响。 2022年4月，华立科技公告拟发行不超过3.5亿元的可转债，进一步补充现金，并用 于投资：（1）游艺设备运营项目，项目总投资3.53亿元，计划三年内分批次在全国 范围内增开5家终端业务门店，新增500家合作门店，投放6000台动漫卡通设备，进 一步渗透终端市场，提升市占率；（2）VR、AR等技术应用研究和信息化平台建设 项目，项目总投资1.05亿元。提升新技术在产品中的应用，进而提升品牌知名度。

　　华立科技在2018-2020年商誉均为5350万元，2021年底计提商誉减值772万元，主 要由于近两年疫情不利影响及原材料价格上升等因素。若下半年疫情反复，对主营 业务产生较大收入影响，出于谨慎性原则，不排除商誉减值的可能。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）